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從2022年12月疫情管控全面放開以來，消費板塊先是經(jīng)歷了集體感染期間的消費場景缺失，后因全國范圍感染達峰進度超預期、返鄉(xiāng)數(shù)據(jù)大幅增長，從而實現(xiàn)了超預期的恢復。展望2023年，宏觀層面消費復蘇是主要的經(jīng)濟增長驅(qū)動力，資金層面超額儲蓄的釋放是對消費復蘇能力的保障，微觀層面消費場景的復蘇、商務(wù)活動和社會流動性的恢復，疊加疫情影響導致的低基數(shù)，可以判斷2023年消費復蘇是較為確定的基本面。

一、達峰后消費環(huán)境和消費數(shù)據(jù)實現(xiàn)了超預期的復蘇

(資料圖片)

1、餐飲。某頭部火鍋品牌的叫號數(shù)，從12月中旬相對前一年同期的20-30%恢復度提高至1月中旬穩(wěn)定在90%以上。春節(jié)期間也仍然維持在90%以上的恢復水平。

2、影院。全國影院線上客流恢復程度從1月初恢復至同期的55-60%左右提高到春節(jié)期間的110%+，春節(jié)檔票房同比增長10%以上，觀影人次與2019年已經(jīng)基本持平。大范圍聚集性娛樂活在春節(jié)期間看到有較好的恢復，整體復蘇情況超預期。

3、本地出行。從1月中旬開始正逢春節(jié)返鄉(xiāng)，大城市的地鐵出行客流量相比同期的恢復度進入了平臺期。其中，一線城市的深圳，新一線的天津、鄭州，二線中的石家莊、昆明等城市，地鐵客流量都超過了2022年同期。但即使疊加返鄉(xiāng)因素，北京和廣州的擁堵指數(shù)依然超過去年同期，深圳和上海的擁堵指數(shù)接近去年同期。

4、春運。因疫情三年對社會流動性的限制，在感染高峰期過后2023年春運出現(xiàn)大規(guī)模返鄉(xiāng)潮。春運前21日(1.7-1.27)，全國發(fā)送旅客恢復到19年53%的水平，環(huán)比春運前20日恢復程度基本持平，同比22年增長55%。

整體而言，在疫情管控放開初期，投資者普遍對整體消費恢復的速度和春節(jié)消費預期較低。但隨著2022年12月底感染達峰進度超預期，從圣誕節(jié)和元旦開始，各個方面的消費數(shù)據(jù)都出現(xiàn)了超預期的恢復。目前從春節(jié)數(shù)據(jù)來看，春節(jié)消費也較為超預期。

二、宏觀微觀各個層面都有利于消費復蘇

展望2023年，國內(nèi)主要的宏觀驅(qū)動項應(yīng)該落在消費上。1)2023年伴隨著以美國為代表的發(fā)達國家在消費、服務(wù)、生產(chǎn)等指標上的回落，2023年的預期外需情況不樂觀。且美聯(lián)儲預期將在2023年保持全年利率維持在5%的相對高位，這也將顯著壓制海外需求，近期美國服務(wù)業(yè)PMI回落至榮枯線50以下，紐約聯(lián)儲制造業(yè)PMI也大幅回落跌破前低(-32.9，市場預期-8.7)，服務(wù)業(yè)制造業(yè)需求走弱皆有數(shù)據(jù)上的驗證。海外需求的疲軟將拖累出口。2)由于國內(nèi)制造業(yè)跟外需的關(guān)聯(lián)度仍較高，因而今年制造業(yè)投資增長亦有約束。國內(nèi)基建增速或較高，但基建對產(chǎn)業(yè)鏈的拉動效應(yīng)相比房地產(chǎn)要弱，而2023年的地產(chǎn)行業(yè)投資當下一致預期依然對經(jīng)濟增長可能會有所拖累。因此，橫向比較拉動經(jīng)濟的三駕馬車中，今年消費的彈性更值得關(guān)注。

資金層面，歷史最高的“超額儲蓄”水平是對消費復蘇能力的保障。2022年居民新增存款18萬億元，同比多增8萬億元。雖然“超額儲蓄”規(guī)模存在分歧，但中性預期也有3萬億左右。參考賣方宏觀測算，如果考慮利息損失限制，這3萬億中能夠在2023年到期釋放的規(guī)模約為1.5萬億元，相當于全年社會零售規(guī)模的3-4%。

微觀層面，消費場景、商務(wù)活動和社會流動性正在快速恢復。如上所述，已經(jīng)出現(xiàn)了餐飲、影院、出行、返鄉(xiāng)等各個消費場景和社會流動性方面的數(shù)據(jù)超預期恢復，另據(jù)合肥、南京、鄭州等地的草根調(diào)研反饋，白酒經(jīng)銷商普遍接到了年后商務(wù)活動補辦的酒水訂單，這可能意味著商務(wù)活動的快速修復也即將開始。

盡管市場依然存在未來疫情長尾是否會使得居民消費持續(xù)承壓的擔憂，但參考海外國家放開疫情管控后的消費表現(xiàn)，疫情二次沖擊只能造成消費數(shù)據(jù)短暫回落，且我們國家以世界相對較快的速度接近實現(xiàn)群體免疫，預計疫情二次沖擊對國內(nèi)消費造成的影響較小。

綜上，宏觀微觀各個層面皆有利于消費的復蘇，疊加疫情3年導致的低基數(shù)，可以判斷全年消費復蘇是較為確定的基本面。

三、細分板塊投資機會

白酒、啤酒、餐飲酒館鹵味等門店業(yè)態(tài)、調(diào)味品速凍等餐飲供應(yīng)鏈業(yè)態(tài)，過去3年持續(xù)受到消費場景和消費力的壓制，今年消費場景和消費力的修復將帶來這些板塊基本面和估值上的雙擊。

白酒板塊，高端價格帶(千元以上)主要消費場景以高端禮贈、高端商務(wù)宴請和高端個人消費為主，因消費群體收入穩(wěn)定性高，特征是需求穩(wěn)健，預計未來2年依然可以維持兩位數(shù)的收入業(yè)績增速。次高端價格帶(300-600元)主要消費場景是中小企業(yè)商務(wù)宴請、婚喪嫁娶宴席消費等，2022年無論是商務(wù)宴請和民間宴席的消費場景，還是中小企業(yè)和中等收入群體的消費力都在持續(xù)受損，因此這個價格帶在整個2022年和2023年一季度都處于下滑狀態(tài)，隨著消費場景和消費力的逐步恢復，2023年二季度后次高端價格帶的業(yè)績彈性最大，板塊(主要是全國化次高端名酒)將充分享受業(yè)績和估值的雙擊。

中檔酒(100-200元)主要消費場景是低線城市宴席、親友聚會和走親訪友伴手禮，其中因低線城市疫情影響弱于高線城市，以及2023年春節(jié)返鄉(xiāng)人流大幅增長帶動親友聚會和伴手禮需求大幅增長，所以中檔酒的需求在2022年好于次高端，2023年一季度將顯著受益，這個板塊對應(yīng)的上市公司主要是區(qū)域酒(以徽酒蘇酒為主)。

低端大眾酒(百元以內(nèi))主要消費場景是自飲，特征是需求穩(wěn)定性高。因此，未來2年整體看多白酒板塊，持續(xù)看好高端板塊的業(yè)績穩(wěn)健性和估值性價比；從節(jié)奏上看，2023年一季度高端酒和中檔酒需求較為穩(wěn)健/受益，高端酒和區(qū)域酒的業(yè)績較為確定；2023年二季度之后，次高端價格帶需求端預計將顯著恢復，且板塊將進入連續(xù)4個季度的低基數(shù)，從而次高端白酒板塊將呈現(xiàn)出顯著的alpha。

餐飲、酒館、鹵味等門店業(yè)態(tài)，對社會流動性高度敏感，在封控期間受損相對較為直接，因此在疫情后其消費場景的恢復也相對直接、迅速，參考海外經(jīng)驗，疫情防控放松后，大多數(shù)國家的餐飲消費也基本回到了疫情前的水平。餐飲需求的復蘇也將同步帶動餐飲供應(yīng)鏈企業(yè)的需求復蘇，其中調(diào)味品板塊的長期需求穩(wěn)定，消費者黏性高，且2023年大概率將進入原材料成本下行周期，調(diào)味品板塊的業(yè)績彈性高于收入彈性；速凍食品板塊，近幾年受益于餐飲連鎖化率的提升、餐飲企業(yè)降本增效需求提升帶動的對后廚便捷化標準化備餐的需求提升，因此板塊的業(yè)績成長性在整個食品板塊將持續(xù)具備明顯的alpha。啤酒板塊，餐飲消費和家庭消費各占一半。2022年餐飲消費明顯受損，2023年將受益于消費場景的復蘇。且餐飲是啤酒高端化的主要承接場景，因此餐飲消費場景的復蘇將帶來啤酒板塊消費量和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)兩方面的利好，從而預計啤酒板塊的業(yè)績彈性也會高于收入彈性。

四、總結(jié)

展望2023年，消費是宏觀經(jīng)濟主要的增長驅(qū)動力，超額儲蓄的釋放從資金層面保障了消費復蘇的能力，微觀層面消費場景、商務(wù)活動和社會流動性都在持續(xù)復蘇，且1月后餐飲、影院、出行等各項微觀消費數(shù)據(jù)都在呈現(xiàn)超預期的恢復情況，疊加疫情3年導致的低基數(shù)，可以判斷全年消費復蘇是較為確定的基本面。因此，我們持續(xù)看多白酒、啤酒、調(diào)味品、速凍、餐飲、鹵味等板塊，其中白酒可能依然是未來2年估值性價比相對突出的子板塊，高端白酒需求穩(wěn)健持續(xù)看好，區(qū)域酒一季度業(yè)績確定性相對較高，從二季度開始次高端白酒將呈現(xiàn)出顯著的alpha。

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